额度彩目前是我国最大的货币基金会,这个故事可能才刚刚开始。

文 | 彭妍

“快”是国际金融机构财经的子公司2019年的关键词之一。赶在2019年最后一天,平安国际金融机构公告称获批筹建平安财经有限责任公司。据《证券日报》记者统计,去年有17家财经的子公司获批筹建,10家开业,继国有大行、股份行后,城商行、首家外方控股财经公司也开始提速进场。“稳”是2019年财经的子公司转型的另一关键词。财经的子公司发行的的产品仍以固定收益为主,混合类的产品79款,权益类的产品仅1款,国际金融机构财经向权益类转型稳步推进。

对此,有人认为其撼动了国际金融机构垄断,是利国利民的国际金融创新;有人则认为额度彩抬高了社会融资生产成本,是吸血鬼。

风光无限的“彩彩军团”,实质是货币基金会。货币基金会在国内诞生10年来,大部分年份的收益基本与一年期定存汇率差不多。现行一年期定存汇率为3 。然而,“彩彩军团”报出来的收益高达7 左右,这是活期利息汇率的20倍!

国际金融机构经费生产成本上升至2.7

在汇率非消费市场化的背景下,第一只叫“储备基金会”的货币消费市场公募基金会于1971年应运而生。由于基金会在国际金融机构体系之外发行,因此不受Q法案的制约,可以提供比国际金融机构利息汇率更高的收益,同时也不需要向美联储交纳准备金。

政策红利让货币基金会找到了绝佳融资品。统计显示,相当多的货币基金会九成仓位是利息,个别货币基金会干脆全部做利息。它高收益、零风险,还可以提前支取。

与此同时,我国国际金融机构业的利息却在不断流失。1月国际金融统计数据报告显示,1月人民币利息减少9402亿元,同比少增2.05万亿元。尽管1月份利息流出是历年皆有的情况,但货币基金会规模迅速膨胀的来源大多是利息,却是不争的事实。

国务院发展研究中心国际金融研究所副所长巴曙松表示,从2013年开始,以“额度彩”为代表的货币消费市场基金会快速推进,此前占利息比例50 的活期利息在国际金融机构体系中沉淀,国际金融机构只需缴纳0.35 的活期利息,而货币基金会的发展造成活期经费向基金会体系汇聚,再通过同业业务回到国际金融机构。这实质上是国际金融机构高生产成本、低稳定的负债(同业利息)替换了低生产成本、高稳定性的负债(储蓄)的过程。

让加拿大货币基金会腾飞的因素有两个。一是券商加入了货币基金会行业,带来国际金融创新。美林证券,作为加拿大证券业的创新先锋,于1975年推出了货币基金会的缴纳服务,允许货币基金会的持有者开支票和偿付信用卡。

粗略估算,在2013年下半年中商业国际金融机构负债端的平均经费生产成本,至少上升至2.7 。

权益类的产品踪影难寻 融资者还需等一等

此举让货币基金会拥有了国际金融机构利息者最需要的两种基本功能:缴纳基本功能和安全的利息收入。这些基本功能的开发对商业国际金融机构震动巨大,国际金融机构界大声抗议,认为冲击了国际金融体系的稳定。但在当时国际金融自由化的浪潮下,加拿大政府没有采取遏制措施。

我国财经网信息显示,截至1月2日,显示发行机构为国际金融机构财经的子公司的的产品共314款。以上述财经的子公司的产品来看,固定收益类的产品高达240款,混合类的产品79款,而权益类的产品仅1款,尚未见商品及国际金融衍生品类的产品。而记者查询得知,其中唯一一款权益类的产品应为由工银财经承接的工行量化融资类的产品。

消费市场汇率和国际金融机构汇率的巨大反差,加上货币基金会对利息者来说已经具备了国际金融机构最重要的基本功能,促成了货币基金会的真正飞跃。

“最近几年,国际金融机构热衷搞同业业务和其他影子国际金融机构业务,国际金融机构间经费杠杆不断提升,这都造成国际金融体系流动性的紧张。在季末和半年的贷存比考核时点,国际金融机构需要不惜高价寻找经费,这缓解了某个机构的流动性紧张,却加重整个国际金融机构系统的流动性紧张。”我国国际金融机构国际国际金融研究所相关人士分析说。

不仅如此,货币基金会还有一个特别优待,银监会和证监会规定,货币基金会提前支取协议利息,汇率损失由国际金融机构承担。这一政策优待,甚至让券商都羡慕不已。

中信证券固收首席分析师明明此前对《证券日报》记者表示,财经的子公司刚刚设立,包括很多的产品框架、融资框架、研究框架还在建立的过程中,以往国内的国际金融机构都是以债权类的融资为主,对股权的融资还需要一个学习和适应的过程,所以,权益类的的产品包括衍生品类的的产品推出会比较慢。

到2001年,货币基金会总额为2.14万亿美元,与利息机构利息总额的比率最高达到77 。在之后的十几年中,这个比率起起落落,到2014年1月回落到28 。

根据天弘增利彩基金会(额度彩)四季报,额度彩融资组合平均剩余期限53天,就算按照3个月计算,定期利息汇率为2.60 ,上浮1.1倍,为2.86 ,远低于协议利息汇率水平。

此外,尽管目前有10家财经的子公司开业,但不是所有财经的子公司都在第一时间登记了新的产品。据我国财经网信息,截至1月3日,仅有6家财经的子公司登记了的产品,分别为五大行财经的子公司和招银财经。

我国的货币基金会消费市场诞生于2003年,增长并不快,至2011年末还不到1500亿元。到2013年末这个数字达到8830亿元,两年翻了近6倍。促成这个爆炸性增长的原因有几个:一是额度彩为网上客户提供当日(“T+0”)赎回、转账和缴纳服务。犹如在加拿大一样,这些基本功能使得货币基金会成为缴纳消费市场汇率的活期利息,而国际金融机构的活期利息汇率还不到1 。

二是经费紧张,具体表现在2013年多种因素下的钱荒,造成消费市场汇率攀升,进一步加大了消费市场汇率和国际金融机构活期汇率之间的利差。犹如20世纪70年代末的加拿大,利差加大带来了汇率双轨制下,货币基金会爆炸性增长的商机。即便没有互联网国际金融,只要政策允许,货币基金会的成长也是迟早的事。

对管理者天弘基金会来说,额度彩让货币基金会得以几乎零生产成本地接触到8亿缴纳彩用户,它带来的额外益处是渠道和销售生产成本的革命。对缴纳彩来说,为这个缴纳工具添加利息基本功能,以加强用户黏性,是自然的选择。

26日,央行上海总部宣布上海自贸区将放开小额外币利息汇率,这意味着自贸区内外币利息汇率将完全消费市场化。这是我国汇率消费市场化迈出的又一步。

天弘基金会对额度彩收取0.3 的管理费,缴纳彩收取0.25 的销售费,国际金融机构收取0.08 的托管费,因此额度彩盈利模式需要的“存贷差”只有0.63 。和商业国际金融机构3 的存贷差相比,额度彩可以用比国际金融机构更高的汇率揽存,并以低于国际金融机构贷款的汇率贷出。

可以预见,随着汇率消费市场化改革的推进,扭曲的价格会修正。到那时候,利息汇率将更能反映经费的消费市场价格。

第二和第三个因素都是货币基金会的优势,第一个因素是互联网平台的优势。

互联网公司做国际金融的第二个逻辑,是互联网平台优势和国际金融创新的结合,如额度彩。互联网国际金融的第三个逻辑,是大数据平台可以提高国际金融的产品的风险定价能力,这在阿里巴巴的另外一个国际金融的产品阿里小贷上得到验证。

国际金融机构由于最优质客户的逐渐流失,被迫转而向风险更高的中小企业发放贷款,并通过国际金融机构间并购降低运营生产成本。国际金融机构经历了一番折腾,最后的结果是更完善的国际金融体系,大企业和中小企业都获得了更低的融资生产成本。

额度彩现有经费中约93 通过协议利息借给国际金融机构,5.3 是购买短期国债和AAA级别的国际金融债和信用债等,其余是现金。应注意的是,我国现有的货币基金会总量1万亿元,还不到国际金融机构利息的1 ,在现阶段不足以成为国际金融机构间汇率的决定因素。

更合理的解释是,国际金融机构间汇率的高企带动了货币基金会汇率上升。长期来看,货币基金会可承受比国际金融机构间汇率更低的汇率,这是因为最优质企业的融资生产成本可以比国际金融机构间汇率更低。实际上,加拿大商业票据(即最好企业发行的短期债券)的平均汇率就低于国际金融机构间汇率。

风险与监管选择

谈到货币基金会的风险,一个被广泛引用的案例,是加拿大的互联网货币基金会Pay-pal——加拿大版“额度彩”。

加拿大在线缴纳公司PayPal在1999年就创建了将账户额度融资于货币消费市场基金会的模式,将在线缴纳和国际金融业务结合起来。基金会回报率曾在2007年到达约5 。但该货币消费市场基金会于2011年7月由于不赚钱被PayPal关闭。

加拿大货币基金会总量从20世纪70年代以来只有两次明显的下滑,第一次是从2001年底的2.19万亿美元下降到2005年6月的1.78万亿美元,之后快速上升到2009年的3.57万亿美元,然后回落到2014年1月的2.4万亿美元。

答案很简单,这是自1971年以来加拿大惟一的两次平均汇率明显低于2 的时期。其中加拿大基础汇率在2011年9月被美联储降到0.08 。当基础汇率如此之低,评级最高的企业很容易用比这个汇率稍高的汇率融资,这样货币基金会就没有了利润空间。而国际金融机构仍然可用通过对更广泛的客户贷款而盈利。

换言之,只要汇率不是太低,互联网货币基金会空间就很大。只要我国经济不急剧下滑,基础汇率被降到远远低于2 的可能性很小。PayPal货币基金会的关闭,未必是我国额度彩们的未来。

加拿大货币基金会的本质,是通过消费市场绕开国际金融机构进行投融资(所谓国际金融脱媒)的国际金融工具。货币基金会的投放对象被加拿大法律限定为最安全级别、短期(平均期限不超过60天)的政府债、国际金融债、国际金融机构借债和公司债等。

货币基金会的盈利模式与商业国际金融机构不同,与后者更广泛的放贷对象有所区别,因此监管要求也不同。即货币基金会可用高于国际金融机构利息的汇率揽存,并以低于国际金融机构普通贷款的汇率贷出。只要存贷差不太小,这个不同于国际金融机构的盈利模式就可持续下去。当消费市场汇率明显高于国际金融机构的利息汇率时,货币基金会的优势尤其明显。

额度彩的风险有多大?由于其93 的经费融资于国际金融机构协议贷款,剩下的主要是最高评级的债券和现金,除非发生国际金融机构倒闭,现阶段额度彩的风险很小。